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痛失“徽酒二哥”的業(yè)績(jī)腰斬口子窖（603589.SH），在上市10周年的突圍關(guān)口，迎來(lái)一份令人大跌眼鏡的艱難業(yè)績(jī)。

19日晚間，口窖坎過(guò)口子窖發(fā)布2025年半年報(bào)，業(yè)績(jī)腰斬上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25.31 億元，突圍同比下降 20.07%，艱難其中2季度營(yíng)收同比下降48.48%，口窖坎過(guò)接近腰斬；歸母凈利潤(rùn) 7.15 億元，業(yè)績(jī)腰斬同比下降24.63%。突圍

省內(nèi)根基松動(dòng)、艱難全國(guó)化擴(kuò)張受阻、口窖坎過(guò)高端新品動(dòng)銷(xiāo)乏力，業(yè)績(jī)腰斬疊加存貨高企、突圍現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)——多重困境疊加，艱難讓這家徽酒老牌勁旅的“十年之坎”顯得尤為艱難，深陷“守土不穩(wěn)、突圍無(wú)力”的局面。

截至20日收盤(pán)，口子窖股價(jià)較去年高點(diǎn)已經(jīng)下挫近25%，與本輪牛市無(wú)緣。面對(duì)嚴(yán)峻的行業(yè)變局以及競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手紛紛完成渠道切換的現(xiàn)狀，口子窖要避免持續(xù)掉隊(duì)，一場(chǎng)更為徹底的渠道改革儼然已迫在眉睫。

二季度營(yíng)收腰斬，"守土"與"突圍"雙承壓

這一表現(xiàn)印證了公司此前關(guān)于二季度終端動(dòng)銷(xiāo)“階段性承壓”的判斷。單看2025年第二季度，口子窖實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.21億元，同比下降48.48%，歸母凈利潤(rùn)1.05億元，同比下降70.91%，扣非后歸母凈利潤(rùn)0.91億元，同比下降73.41%。

圖源：公司公告

其下滑幅度遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期。此前招商證券、浙商證券、天風(fēng)證券、廣發(fā)證券、申萬(wàn)宏源等多家券商對(duì)口子窖Q2凈利潤(rùn)作出的預(yù)測(cè)是下滑9%~18%，但實(shí)際下滑幅度則遠(yuǎn)超預(yù)估。據(jù)WIND統(tǒng)計(jì)，90天內(nèi)機(jī)構(gòu)對(duì)口子窖凈利潤(rùn)的一致預(yù)測(cè)值已經(jīng)連續(xù)下調(diào)了20.9%，全年凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)值為10.36億元。

圖源：WIND

分產(chǎn)品看，口子窖的各檔次白酒上半年均出現(xiàn)銷(xiāo)售下滑。其中，公司高檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收23.85億元，同比下滑19.8%，幅度最大；中檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3228.95萬(wàn)元，同比下滑10.82%；低檔產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6809.45萬(wàn)元，同比下降2.59%。中高檔酒銷(xiāo)售大幅下滑，使口子窖前三季度毛利率下降至約73%。

圖源：公司公告

華創(chuàng)證券研報(bào)曾提到“兼系列去年新品鋪貨基數(shù)較高，兼10、兼20進(jìn)入動(dòng)銷(xiāo)培育期，周轉(zhuǎn)尚待提升，預(yù)計(jì)銷(xiāo)量下滑。”

當(dāng)前，口子窖產(chǎn)品矩陣明顯分化：中檔價(jià)位段的兼5、兼6、兼8系列產(chǎn)品保持穩(wěn)健，但定位高端的兼10、兼20系列則面臨動(dòng)銷(xiāo)壓力，實(shí)際成交價(jià)已經(jīng)跌破指導(dǎo)價(jià)格區(qū)間。公司管理層曾透露，隨著最新禁酒令政策的實(shí)施，白酒消費(fèi)場(chǎng)景明顯收縮，終端動(dòng)銷(xiāo)呈現(xiàn)整體性放緩，這一影響在中高端產(chǎn)品線表現(xiàn)尤為突出。

而分地區(qū)來(lái)看，今年上半年口子窖在（安徽）省內(nèi)和省外市場(chǎng)均出現(xiàn)下滑，全國(guó)化不暢之余，“守土”已經(jīng)面臨壓力。其中省內(nèi)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約21億元，同比下滑19.31%；而省外市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.84億元，同比下滑約19.24%。

下滑的另一面，是口子窖仍在大力推進(jìn)省內(nèi)和重點(diǎn)市場(chǎng)的渠道轉(zhuǎn)型，上半年在安徽省內(nèi)外市場(chǎng)仍持續(xù)招商，省內(nèi)和省外經(jīng)銷(xiāo)商分別凈增加34家和29家。

存貨61.8億，現(xiàn)金流吃緊

上半年，口子窖存貨余額達(dá)到61.59億元，較2024年末的58.54億元進(jìn)一步增加，創(chuàng)歷史新高，占總資產(chǎn)的比例高達(dá)45.92%，庫(kù)存顯著積壓——存貨周轉(zhuǎn)率僅0.11次，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)長(zhǎng)達(dá)1585.90天，存貨平均銷(xiāo)售周期接近四年。

從結(jié)果來(lái)看，由“大商制”轉(zhuǎn)向“1+N小商化”再轉(zhuǎn)向“平臺(tái)化運(yùn)營(yíng)”的口子窖，營(yíng)銷(xiāo)模式已經(jīng)如臨深淵，亟需將深度調(diào)整進(jìn)行到底。其在2025年中報(bào)中提到，公司將繼續(xù)推進(jìn)渠道轉(zhuǎn)型和經(jīng)銷(xiāo)商幫扶工作，以緩解庫(kù)存壓力。

酒類(lèi)營(yíng)銷(xiāo)專(zhuān)家肖竹青認(rèn)為，口子窖銷(xiāo)量下降，原因在于原來(lái)安徽酒廠所發(fā)明的“盤(pán)中盤(pán)”營(yíng)銷(xiāo)模式是通過(guò)包場(chǎng)、終端攔截產(chǎn)生銷(xiāo)售，這種方式在白酒行業(yè)已經(jīng)行不通了。

圖源：WIND

另一方面，口子窖經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-3.83億元，同比減少9854.35%，現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)，這與銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金22.53億元、同比下降19.4%相關(guān)，回款能力明顯下降，也限制了公司在市場(chǎng)推廣和渠道建設(shè)上的投入。

尤其銷(xiāo)售費(fèi)用收縮明顯：上半年口子窖的廣告宣傳推廣費(fèi)為1.25億元，同比下降37.20%，銷(xiāo)售費(fèi)用率也從2024年同期的15.04%降至14.09%。

二季度以來(lái)，口子窖繼續(xù)推行“三管齊下”戰(zhàn)略部署：一方面推進(jìn)渠道體系深度變革，夯實(shí)市場(chǎng)根基；另一方面強(qiáng)化內(nèi)部管理效能，同時(shí)動(dòng)態(tài)優(yōu)化包括營(yíng)銷(xiāo)體系創(chuàng)新、產(chǎn)品戰(zhàn)略升級(jí)、供應(yīng)鏈提效在內(nèi)的多維競(jìng)爭(zhēng)策略，以增強(qiáng)企業(yè)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和可持續(xù)發(fā)展動(dòng)能。

可以看出，在徽酒老二地位不保后，口子窖2025年的處境并沒(méi)有明顯改善，仍需艱難前行。在此背景下，實(shí)控人已經(jīng)開(kāi)始減持。

8月13日，口子窖公告稱(chēng)，近日收到實(shí)控人之一劉安省《關(guān)于一致行動(dòng)人內(nèi)部大宗交易的告知函》。因個(gè)人原因，其擬通過(guò)大宗交易方式向另一實(shí)控人徐進(jìn)轉(zhuǎn)讓公司股份量合計(jì)650萬(wàn)股，占總數(shù)1.08%，劉安省減持套現(xiàn)額超2.2億元。

轉(zhuǎn)讓后，劉安省持股比從11.66%降至10.58%，徐進(jìn)持股比從18.26%升至19.34%，兩人及其一致行動(dòng)人合計(jì)持股比例保持42.01%不變，但質(zhì)押比例接近五成，或合計(jì)套現(xiàn)3.38億元。（本文首發(fā)鈦媒體APP，作者 | 黃田）

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