Q1

熊貓債境外發(fā)行主體從最早的議回顧多邊機(jī)構(gòu)、政府機(jī)構(gòu)逐步擴(kuò)展至外資企業(yè)，年中這種結(jié)構(gòu)性變化反映了怎樣的國(guó)信市場(chǎng)需求和企業(yè)戰(zhàn)略考量？對(duì)發(fā)債企業(yè)而言，熊貓債最核心的用觀價(jià)值體現(xiàn)在哪里？

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來海粟:

自熊貓債重啟以來，累計(jì)發(fā)行規(guī)模已超過萬億元，察研出海目前存量約4000億元。熊貓?jiān)谶^去的債境中資2-3年，發(fā)行主體品類進(jìn)一步豐富。外債原因主要包括：

1.政策持續(xù)優(yōu)化，企業(yè)2022 年央行與外管局發(fā)文，議回顧明確募集資金可出境，年中提振了發(fā)行人信心；

2.人民幣融資成本具吸引力，國(guó)信在海外利率走高背景下，用觀人民幣利率相對(duì)較低，察研出海且跨境融資需求上升；

3.投資者結(jié)構(gòu)日益多元，熊貓隨著股份制銀行、基金公司等加入，二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性提升；

4.此外，監(jiān)管對(duì)備案流程、配售機(jī)制等基礎(chǔ)設(shè)施不斷進(jìn)行完善。

Q2

有觀點(diǎn)認(rèn)為，目前中資境外債正在從高速增長(zhǎng)向高質(zhì)量轉(zhuǎn)變。當(dāng)前，中資企業(yè)在發(fā)行海外債方面進(jìn)入了哪些新階段以及出現(xiàn)了哪些新結(jié)構(gòu)特征？

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李暢:

自2010年起，中資企業(yè)境外債券發(fā)行進(jìn)入高速增長(zhǎng)階段，尤其在2015至2021年期間呈現(xiàn)爆發(fā)式擴(kuò)張。這一趨勢(shì)主要得益于當(dāng)時(shí)全球范圍內(nèi)相對(duì)寬松的貨幣政策環(huán)境，以及境內(nèi)監(jiān)管對(duì)境外發(fā)債的鼓勵(lì)與便利化。然而，自2022年至2023年，美聯(lián)儲(chǔ)累計(jì)加息525個(gè)基點(diǎn)進(jìn)入緊縮周期，顯著抬升了美元融資成本。與此同時(shí)，中資企業(yè)，特別是房地產(chǎn)行業(yè)，信用風(fēng)險(xiǎn)集中暴露，違約事件頻發(fā)；疊加監(jiān)管進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)境外發(fā)債行為的審慎管理，相關(guān)政策趨于收緊。多重因素疊加，導(dǎo)致中資境外債發(fā)行規(guī)模持續(xù)收縮。2023年全年發(fā)行量已回落至2015年以前水平，盡管2024至2025年出現(xiàn)小幅回暖，但整體凈融資額仍持續(xù)為負(fù)。

當(dāng)前，境外債市場(chǎng)已從追求規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向注重質(zhì)量的調(diào)整階段，這既是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化下的自然選擇，也受到監(jiān)管導(dǎo)向的推動(dòng)。因此，高評(píng)級(jí)企業(yè)未來在境外發(fā)債的占比仍然會(huì)保持較高水平。另一個(gè)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)是產(chǎn)業(yè)債逐漸增多。特別是近幾年，我們發(fā)現(xiàn)消費(fèi)、科技、采礦及能源等領(lǐng)域的新發(fā)行人，正持續(xù)涌現(xiàn)出境外融資需求。與此同時(shí)，中國(guó)企業(yè)“出?！蹦Ｊ揭褟膯渭兊漠a(chǎn)品出口，逐步升級(jí)為在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行全產(chǎn)業(yè)鏈布局和本地化投資，這一深層次的全球化進(jìn)程持續(xù)催生對(duì)跨境融資的需求。

Q3

目前，中資海外債融資成本分化，是否出現(xiàn)了明顯的信用分層現(xiàn)象？

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李暢:

我認(rèn)為信用分層或者信用分化現(xiàn)象越來越顯著。以我們受評(píng)企業(yè)為例，今年的負(fù)面評(píng)級(jí)行動(dòng)（包括評(píng)級(jí)下調(diào)和展望負(fù)面），主要集中在地產(chǎn)、鋼鐵、建筑建材以及化工等行業(yè)。正面評(píng)級(jí)主要在消費(fèi)科技和有色能源等行業(yè)，這與各自行業(yè)的情況和市場(chǎng)環(huán)境密切相關(guān)。

另一個(gè)信用分化趨勢(shì)是即使在同一個(gè)行業(yè)，不同性質(zhì)企業(yè)之間的差別也比較明顯，例如國(guó)企與民企。

此外，現(xiàn)在企業(yè)越來越重視修煉“內(nèi)功”，因此技術(shù)創(chuàng)新、營(yíng)運(yùn)效率以及企業(yè)的財(cái)務(wù)紀(jì)律等因素都推動(dòng)了各個(gè)企業(yè)之間信用資質(zhì)的分化。從評(píng)級(jí)角度來看，優(yōu)質(zhì)企業(yè)（[BBB]序列及以上）還是保持很強(qiáng)的韌性；超過80%的投資級(jí)企業(yè)仍保持信用展望穩(wěn)定；但在[B]序列企業(yè)中，只有不到30%的企業(yè)信用展望穩(wěn)定。

Q4

在地緣政策加劇和國(guó)外監(jiān)管加強(qiáng)的背景下，中資企業(yè)如何破局？如何實(shí)現(xiàn)跨境資本突圍？

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許小虎:

山高新能源于開曼群島注冊(cè)，并在香港聯(lián)合交易所上市，已實(shí)現(xiàn)“走出去”——在資本市場(chǎng)國(guó)際化布局?？毓晒蓶|山高控股通過認(rèn)購(gòu)新股的方式，自香港資本市場(chǎng)完成對(duì)山高新能源的控股，正式切入新能源賽道。此后，山高控股于2024年進(jìn)一步實(shí)施增持，體現(xiàn)了對(duì)新能源領(lǐng)域的持續(xù)看好。目前，公司主要在內(nèi)地開展風(fēng)電、光伏發(fā)電業(yè)務(wù)。未來，我們將逐步拓展國(guó)際產(chǎn)能合作，重點(diǎn)聚焦東南亞及“一帶一路”沿線地區(qū)。我們發(fā)行過綠色熊貓債，如果公司要在境外開展業(yè)務(wù)，也會(huì)考慮當(dāng)?shù)刎泿湃谫Y。因此資本的流動(dòng)與進(jìn)入伴隨著業(yè)務(wù)本身的發(fā)展。公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)本身是打通國(guó)際市場(chǎng)的重要橋梁，融資方面也是如此。在這一進(jìn)程中，ESG是一個(gè)很好的方式，綠色金融工具不僅有助于提升企業(yè)國(guó)際形象，還可帶來實(shí)際融資成本優(yōu)勢(shì)。

Q5

ESG是否已成為全球化的必備入場(chǎng)券？如何把ESG合規(guī)成本轉(zhuǎn)化為企業(yè)自身的優(yōu)勢(shì)，企業(yè)又如何在ESG接軌和成本之間達(dá)成平衡？

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許小虎:

關(guān)于ESG，目前國(guó)際和國(guó)內(nèi)存在多種標(biāo)準(zhǔn)與評(píng)級(jí)體系，對(duì)企業(yè)而言，我們需要根據(jù)自身業(yè)務(wù)實(shí)際情況，對(duì)這些標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行有效整合，形成一套內(nèi)部統(tǒng)一、對(duì)外清晰的ESG管理體系。山高新能源積極對(duì)標(biāo)國(guó)際可持續(xù)發(fā)展標(biāo)準(zhǔn)，如ISSB準(zhǔn)則先學(xué)伙伴，也已通過香港品質(zhì)保證局的可持續(xù)相關(guān)財(cái)務(wù)信息披露先導(dǎo)計(jì)劃。通過這種方式可提升“走出去”的影響力和合規(guī)性。

關(guān)于如何將合規(guī)成本轉(zhuǎn)化為企業(yè)價(jià)值與競(jìng)爭(zhēng)力，我們認(rèn)為核心在于將其與業(yè)務(wù)特色緊密結(jié)合。例如，通過綠色能源項(xiàng)目開發(fā)、能碳數(shù)據(jù)管理、公司治理優(yōu)化等具體行動(dòng)，全方位推動(dòng)科學(xué)發(fā)展和能力建設(shè)。同時(shí)，我們也積極參與行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的編制工作，以此提升在ESG領(lǐng)域的影響力。我相信，這些努力能夠與公司未來的發(fā)債融資、產(chǎn)業(yè)投資和業(yè)務(wù)拓展良好結(jié)合，從而助推業(yè)務(wù)與管理模式的創(chuàng)新。

Q6

當(dāng)前美國(guó)利率處于高位，如果未來美元利率低于人民幣利率，熊貓債或人民幣融資的成本優(yōu)勢(shì)是否還能持續(xù)？境外發(fā)行人將如何調(diào)整策略？

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來海粟:

判斷熊貓債成本優(yōu)勢(shì)應(yīng)基于對(duì)沖外匯風(fēng)險(xiǎn)后的綜合融資成本，而非單純票面利差。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，即使境內(nèi)外利率方向逆轉(zhuǎn)，實(shí)際融資成本差距可能收窄，未必形成顯著優(yōu)勢(shì)。當(dāng)前人民幣低利率環(huán)境趨于常態(tài)，融資成本并非唯一決策因素。發(fā)行人更關(guān)注資金出境政策的連續(xù)性與監(jiān)管導(dǎo)向。此外，隨著人民幣國(guó)際化推進(jìn)與中資企業(yè)加速出海，境外機(jī)構(gòu)對(duì)人民幣資產(chǎn)及融資工具的認(rèn)可度不斷提升，市場(chǎng)對(duì)熊貓債等人民幣融資渠道的需求預(yù)計(jì)將持續(xù)增強(qiáng)。

王雷總結(jié)：總之，無論是熊貓債、點(diǎn)心債還是海外布局、中資企業(yè)出海，核心都是用全球規(guī)則講好中國(guó)故事，用長(zhǎng)期價(jià)值贏得客戶以及國(guó)際市場(chǎng)的信任。

(責(zé)任編輯：探索)