根據(jù)《中國銀行保險監(jiān)督管理委員會關(guān)于保險公司發(fā)行無固定期限資本債券有關(guān)事項的國信通知》的規(guī)定，保險公司發(fā)行的非銀風險風險無固定期限資本債券，贖回后償付能力充足率不達標的保險，不能贖回；支付利息后償付能力充足率不達標的尾部，當期利息支付義務(wù)應(yīng)當取消。中小債券狀況目前，險企監(jiān)管對于保險公司償付能力充足率的出清財險標準分別為：綜合償付能力充足率不低于100%、核心償付能力充足率不低于50%、加速風險綜合評級在B及以上（含）。天安

“15天安財險”發(fā)行于2015年9月29日，點評采用分段計息方式：前5年該債券票面利率為5.97%，國信若發(fā)行人不行使贖回權(quán)，非銀風險風險后5年票面利率則跳增至6.97%。保險2020年7月，尾部包括天安財險在內(nèi)的中小債券狀況六家“明天系”金融機構(gòu)被原銀保監(jiān)會依法接管；2020年9月，該債券滿前五年之際，天安財險選擇不行使贖回權(quán)。直至2025年9月30日，該債券出現(xiàn)違約。

2、 “明天系”風險陸續(xù)暴露，監(jiān)管引導風險化解

天安財險違約事件并非突發(fā)，而是長期積累的系統(tǒng)性風險的最終暴露。2020年7月，包括天安財險在內(nèi)的多家“明天系”公司被監(jiān)管機構(gòu)實施接管，當時公司內(nèi)部以顯示出存在嚴重問題。自2020年被接管以來，天安財險就未行使贖回權(quán)并暫停支付利息，債券利息僅采取“計息掛賬”方式處理。2024年，天安財險的化險工作取得一定進展，新成立的申能財產(chǎn)保險股份有限公司受讓天安財險的保險業(yè)務(wù)，包括資產(chǎn)、負債及保險業(yè)務(wù)等。然而，53億元的債券并未被轉(zhuǎn)移，而是繼續(xù)保留在“空殼”天安財險旗下。2025年6月，國家金融監(jiān)督管理總局公布行政處罰信息，由于涉及多項違法違規(guī)行為，天安財險已被吊銷保險業(yè)務(wù)許可證。

天安財險違約事件的背后，折射出公司治理缺陷和資本系族問題對金融機構(gòu)健康運行的嚴重影響。天安財險屬于“明天系”旗下金融機構(gòu)，該資本派系在過去多年中因嚴重的公司治理問題和向關(guān)聯(lián)方輸送利益的行為，最終導致了多家金融機構(gòu)的風險積累及暴露。例如，包商銀行曾在2020年發(fā)生類似事件，其65億元二級資本債被全額減記，累計欠息5.86億元不再支付。2025年6月以來，金融管局已對多家“明天系”保險公司作出處罰。其中，天安財險、天安人壽和華夏人壽均被吊銷業(yè)務(wù)許可證。

3、 打破金融債“剛兌”認知，優(yōu)化行業(yè)風險出清

本次天安財險的債券違約事件，打破了保險業(yè)債券“零違約”的紀錄，意味著金融市場長期存在的“剛性兌付”預(yù)期進一步被打破。投資者需重新評估金融機構(gòu)，尤其是保險機構(gòu)發(fā)行的資本工具的風險收益特征，市場定價將更加精細化。回顧歷史上保險債未贖回的情況，其發(fā)行主體一般分為兩類：經(jīng)營狀況不佳導致的償付能力下滑的保險公司、被監(jiān)管接管的保險公司。其中，天安人壽、天安財險、華夏人壽因償付能力低于監(jiān)管標準，被原銀保監(jiān)會接管。信泰保險、長安保險、珠江人壽為民營機構(gòu)。以上保險公司均面臨因資金不足導致的償付能力持續(xù)下降，進而一定程度反應(yīng)部分中小保險公司面臨的經(jīng)營及投資風險。

目前，根據(jù)天安財險發(fā)布的《公告》，公司已與債券持有人開展積極溝通，全力配合債券持有人的相關(guān)訴求。后續(xù)將在公司的風險處置工作中對本期債券統(tǒng)籌安排、處理。這一處置方式與近年來金融風險化解的總體思路一致——在確保金融業(yè)務(wù)連續(xù)性和基本金融服務(wù)不中斷的前提下，逐步化解存量風險。同時，通過設(shè)立新主體承接健康業(yè)務(wù)，隔離歷史風險，保護大多數(shù)金融消費者的利益。

03

投資建議

略。

04

風險提示

長端利率下行；資本市場收益波動；負債端經(jīng)營情況波動；市場競爭加劇等。

我們發(fā)布了《國信證券-非銀行金融-行業(yè)快評：天安財險債券風險狀況點評-尾部中小險企風險出清加速-20251009》，歡迎閱讀！

法律聲明

本公眾號不是國信證券研究報告的發(fā)布平臺，本公眾號只是轉(zhuǎn)發(fā)國信證券發(fā)布研究報告的部分觀點，訂閱者若使用本公眾號所載資料，有可能會因缺乏對完整報告的了解而對其中關(guān)鍵假設(shè)、評級、目標價等內(nèi)容產(chǎn)生誤解和歧義。提請訂閱者參閱國信證券已發(fā)布的完整證券研究報告，仔細閱讀其所附各項聲明、信息披露事項及風險提示，關(guān)注相關(guān)的分析、預(yù)測能夠成立的關(guān)鍵假設(shè)條件，關(guān)注投資評級和證券目標價格的預(yù)測時間周期，并準確理解投資評級的含義。